Альтернатива офшорным лицензиям для управляющих активами

По мере того, как инвестиционные рынки всё дальше разогреваются, а инфляция подстегивает людей к выводу денег из банковских депозитов в более энергичные инвестиции, частные инвестиционные управляющие расширяют свою аудиторию за счет новых и новых клиентов. Этот процесс проходит не без проблем. Самая главная – для того, чтобы привлечь новых инвесторов именно к себе, помимо успешной истории управления, финансовый менеджер должен как-то убедить их в своей надежности. В понятие «надежность», разумеется, входит в том числе и легальность его деятельности. Никому не нужен управляющий, которого могут в любой момент прикрыть за партизанщину.

С группой близких и давно знающих тебя инвесторов еще можно работать по принципу личного доверия (деньги наличными, либо на офшор, простой договор – и всё). А вот при расширении аудитории приходится отвечать на неудобные вопросы: есть ли реальные гарантии, что деньги не пропадут без следа, есть ли правовые механизмы заставить управляющего выполнять согласованные условия, и так далее.

И вот у управляющих возникает спрос на покупку хотя бы какой-то «регуляции». И на этот спрос возникает предложение – подчас совершенно абсурдных вариантов.

О реальном смысле регулирования

Современные регулирующие правила давно превратились из инструмента защиты инвесторов в инструмент защиты крупных финансовых игроков от конкуренции. Законы о регулировании услуг на финансовом рынке имеют основной целью уничтожение малых и средних инвестиционных операторов. Остаются только крупные – которые, собственно, эти правила и лоббировали.

Процесс выдавливания малого и среднего бизнеса из финансовых услуг за счет постепенного повышения его регуляционных издержек начался давно. Значимой вехой в Европе было принятие в 2013-2015 годах новых редакций регулирующих инвестиционный рынок директив, в результате чего резко взлетели затраты на содержание лицензированных компаний.

До этого регулирование финансовых услуг было более справедливым. Если у тебя маленький семейный бизнес с несколькими десятками клиентов, то зачем получать полноценную лицензию, аналогичную регулированию крупного брокера? Работай себе помаленьку. А с введением новых норм все маленькие бизнесы на несколько клиентов были приравнены к огромным финансовым концернам. От всех требуется капитал, минимальный штат, внутренние процедуры, и так далее.

В результате тысячи небольших инвестиционных бутиков по Европе закрылись. Клиенты ушли в крупные фирмы. Ради чего это всё и затевалось.

Оставшиеся варианты получения международной лицензии

Для получения лицензии на профессиональное инвестиционное посредничество можно, конечно, попытать счастья в странах Евросоюза. Очень популярен Кипр, а также бывшие соцстраны.

Однако, по нашим подсчетам, содержание полноценной брокерской компании в Европе обходится в не менее, чем 700 тысяч евро в год. Минимум пять специалистов в штате (местных; так как иностранные не прошли местную аттестацию). Причем часть этих обязательных специалистов – не помогающие продавать и обеспечивать сервис, а навязанные законодательством непродуктивные штатные единицы. Штатный специалист по соблюдению правил об «отмывании терроризма», штатный специалист по выполнению бумажной работы по директиве MiFID, специалист по защите персональных данных, и так далее.

Содержание «облегченной» лицензии на управление активами в формате registered, а не licensed AIF (по европейской директиве AIFMD) обходится дешевле, чем брокера или полноценно лицензированного AIF-управляющего, но не на порядок. И правила, предписанные директивой AIFMD, ограничивают свободную работу с инвесторами так, что то одно рискуешь нарушить, то другое. Одни нормы по кастодиальному обслуживанию активов чего стоят.

Да, я не упомянул обязательное поддержание минимального уставного и регуляторного капитала.

В офшорных зонах правила лицензирования финансовых компаний представляют другую проблему. Там действуют навязанные международными бюрократами из OECD правила «реального экономического присутствия» (substance). Из-за этого основной штат компании по закону должен находиться в офшорной зоне. Ясно, что это не реально (прикиньте – переехать в Белиз или на Каймановы острова?)

Частично уйти от действия этого правила можно только при управлении фондами – некоторые страны соглашаются признать, что вы поддерживаете «экономическое присутствие», если у фонда будет местный лицензированный администратор. Но он стоит десятки тысяч долларов в год и за эти деньги еще взрывает мозги из-за каждого нового клиента, упражняясь в своем due diligence.

Спектр еще оставшихся доступными офшорных вариантов выглядит очень блёкло.

Самый адекватный, на мой взгляд, это получение статуса Approved Manager на Британских Виргинских островах. Он (по состоянию на сегодня – декабрь 2021 г.) выведен из-под действия правил «экономического присутствия» и требует всего трех сотрудников: двух директоров и одного «антиотмывщика». Директора должны быть должной квалификации и репутации (fit-and-proper), но могут находиться в любой стране; антиотмывочный контроль можно в принципе вынести на аутсорс.

Требований по минимальному капиталу нет (!) Можно управлять активами открытых фондов до 400 млн. $, закрытых до 1 млрд. $ и отдельными портфелями (управляемыми счетами) до 1 млрд. $.

Однозначный минус – эта лицензия не дает право управлять любыми активами сама по себе: для ее использования каждый отдельный фонд или управляемый портфель надо регистрировать (по сути – согласовывать) у местного регулятора (FSC). Это как минимум потеря времени и расходы на местные юридические услуги.

Другой вариант, который нам постоянно попадается на глаза – лицензия инвестиционного советника (Investment Advisor) на Сейшельских островах. 25,000$ минимальный капитал, один квалифицированный сотрудник (fit-and-proper), антиотмыв можно вынести на внешний контракт. Плюс этой лицензии в том, что по ней можно не только давать советы, но и управлять активами. Правда, без возможности хранить клиентские активы у себя, что очень печально. Также на Сейшелах введены достаточно запутанные правила обязательного экономического присутствия (substance), которые совершенно точно будут распространяться на такую инвесткомпанию.

Похожую упрощенную регуляцию инвестиционной компании (в виде инвестиционного советника) можно получить и на Каймановых островах (статус registered, а не licensed). Но и там главная засада – требование экономического присутствия. И если на Сейшелы еще можно долететь с российским или украинским паспортом без визы, то на Кайманах строгий визовый режим, и разрешение на трудовую деятельность получить нереально. Приходится идти уже упомянутым выше путём и нанимать местного администратора, который обязательно добавит вашей голове седых волос неуёмной активностью по проверке ваших клиентов.

Другие попадающиеся варианты либо анекдотичны, либо нереальны.

Из анекдотичных предлагается получить лицензию match-principal broker на Вануату… Может быть, на доверчивых клиентов форексных кухонь это и произведет впечатление, но уж точно не на фэмили-офис состоятельного инвестора.

Из нереальных предлагается попытать счастья в лицензировании своего управляющего в ЕС (огромные затраты), либо вовсе в Гонконге или Сингапуре, где на моей памяти еще никто из небольших компаний, связанных с Россией, Украиной или Казахстаном, лицензии не получил.

Да, забыл упомянуть: в нашей милой Швейцарии до сих пор есть возможность управлять активами без лицензии, опираясь на регистрацию в СРО (саморегулируемой организации). Этой лазейкой пользуются сотни управляющих инвестиционными активами (а в последнее время еще и крипто-бизнесы). Проблема только в том, что швейцарская СРО-регуляция доживает последний год. По вступившему недавно в силу закону такие компании должны к 2023 году либо получить полноценную лицензию FINMA, либо прекратить финансовую деятельность. Содержание лицензии FINMA это минимум 500,000 франков в год в расходах. Специально просчитывали одному клиенту этот вариант, так что в цифрах я уверен на уровне строчек Эксель-таблицы.

Альтернативный вариант – ценные бумаги с ISIN

В последнее время модным и стремительно набирающим популярность вариантом стало привлечение капитала в управление через ценные бумаги. Вместо договора доверительного управления инвестиционными активами клиент покупает ценную бумагу, в которую «упакован» управляемый портфель. Экономически ничего не меняется, а юридически всё упрощается на порядок.

«Упаковать» в ценную бумагу можно любой инвестиционный актив и любой активно управляемый портфель. Акции американских компаний, ожидающих IPO? – Пожалуйста. Портфель ранних стартапов? – Легко. Стратегии активного управления на фондовых рынках, включая опционы и фьючерсы? Криптовалютные портфели и стратегии управления? – Нет проблем. Любой, подчеркиваю, любой инвестиционный актив можно «обернуть» в ценную бумагу. Мы туда заворачиваем даже строящуюся недвижимость, просроченные долги и litigation funding, а наши коллеги по индустрии – винные коллекции и искусство.

Юридически это делается так. Инвестируемые активы оформляются в собственность специально создаваемой для этого компании (SPV – special purpose vehicle). Как правило, это офшор, так как она не должна увеличивать налоговую нагрузку при выводе прибыли, но можно использовать и ирландские, британские, кипрские и пр. компании. Эта компания-SPV выпускает ценные бумаги, чья доходность и риски полностью привязаны к базовому активу (потому как иного актива у компании нет – она создана исключительно для выпуска конкретных ценных бумаг). По такой схеме выпускается 100% евробондов, кстати.

Если речь идет об активно управляемом портфеле традиционных или криптовалютных финансовых активов, то совершенно нет никаких проблем выпустить ценную бумагу, которая постоянно открыта для подписки и погашения (ввод дополнительных денег в портфель и вывод – аналогично открытому паевому фонду). Формат бумаг может быть самый разный – и акционерного типа (investment shares), и долевого (investment certificate / actively managed certificate), и условно-долгового (asset-backed notes).

В отличие от частных инвестиционных соглашений (договоров доверительного управления), для которых нужен личный контакт инвестора с управляющим, ценные бумаги может купить любой инвестор, который знает код ISIN нужной бумаги и имеет счет у брокера.

Все условия и ограничения, которые обычно закрепляются в договоре доверительного управления, фиксируются в условиях выпуска ценной бумаги. Любой потенциальный инвестор может с ними ознакомиться, попросив своего брокера получить соответствующий файл, либо просто скачав с сайта организатора выпуска.

Особенность юридической схемы выпуска ценных бумаг позволяет обойтись без лицензированного управляющего. Лицо, ответственное за то, какие активы покупаются в портфель, обычно фигурирует в условиях выпуска как «автор стратегии» или «управляющий стратегией». Брокерские счета в этом сценарии открываются на самого эмитента (SPV). Он же может быть обозначен как Calculation Agent (агент по расчету стоимости чистых активов – NAV). Для большей маркетинговой эффективности можно нанять стороннего расчетного агента – спектр предложений этой услуги на рынке очень широк.

Такие ценные бумаги для частных управляющих мы выпускаем в основном в Швейцарии, с швейцарским ISIN и обслуживанием швейцарским платежным агентом в местном банке. С точки зрения маркетинга это выглядит гораздо солиднее, чем офшорные выпуски (при этом эмитент может оставаться офшорным, но это не так важно: значение имеет не юрисдикция SPV, а насколько солидная инфраструктура используется для обслуживания выпуска).

В общем, вот. Рассказал технологию. Будет нужно и вам сделать что-то подобное, обращайтесь.